厚雪长波

👨本期嘉宾：张翼轸｜自媒体@EarlETF、播客「精分派」主理人
过去一年，A股市场最极致的一件事，可能不是上涨，而是“集中”。
所有人都在谈轮动，但张翼轸的判断是：这一轮真正的大轮动，其实根本没有发生。资金始终围绕AI：从光模块、算力，到半导体、存储、机器人，再到后来的Agent与AI应用，看起来板块每天都在切换，但真正的大主线，从来没有离开科技。
所以他在节目里说了一句很有意思的话：“所有拥抱光模块的人，都是聪明人。”因为过去这一年，很多传统意义上的“价值投资”“均衡配置”“行业分散”，其实都在失效。
真正有效的，是拥抱趋势。
但矛盾的是——就在越来越多人开始相信“AI牛市刚刚开始”的时候，张翼轸却开始主动降仓位了。他用自己的模型测算未来三年的风险收益比，把长期权益仓位一路从七成降到五成出头；与此同时，他却仍然保留着一半仓位继续跑动量策略，甚至继续拥抱科创50和创业板。
听上去很矛盾。但这恰恰构成了他这几年越来越成熟的一套投资体系：一半做趋势，一半做价值；一半相信市场，一半防备市场。
他说，这不是“资产的多元化”，而是“策略的多元化”。因为在他看来，过去很多年那种“股债配置”的免费午餐，可能正在逐渐消失。ETF时代、全球资金行为趋同、资产相关性上升，都在让传统配置框架失效。
于是，他开始研究CTA。不是为了暴富，也不是为了高收益，而是为了在未来真正的大波动里，拥有一种“能够靠做空赚钱”的能力。
这一期节目，我们和张翼轸聊了很多：为什么他说自己“没有任何信仰”；为什么AI正在改变投资研究，但不会替代投资；为什么他开始警惕“牛市信仰”；为什么他觉得“赚到，比赚更多重要”；以及，一个经历过多轮牛熊的老交易者，是如何理解回撤、仓位与风险的。
如果说过去几年，中国投资者讨论最多的是“买什么”。那这一期更像是在讨论：未来几年，我们到底应该靠什么活下来。
本期剧透
1、02:00 DeepSeekV4是少数“普通人可以参与的AI事件驱动机会”，但更让他兴奋的是技术层面：V4命中缓存的读取价格只有行业水平的2%，这个才是它真正的护城河
2、04:23 Agent时代来了，token消耗量是以往的十数倍——便宜这件事情，就变得越来越重要
3、06:24 DeepSeek是“国运之争非常重要的一环”——如果这条技术路线能走下去，中国AI基建的路径会和美国截然不同，甚至可能不再依赖韩国高阶存储
4、09:51 用AI干活儿的“红线”：能流程化做的，就流程化做，不要让大模型去做，因为金融投资对数据准确性的要求，是大多数模型目前给不到的
5、13:57 AI到底是帮你省时间了，还是让你干了更多活？可能主要取决于你在职场的定位
6、18:26 AI最大的问题是它没有痛苦，你亏钱的时候是痛苦的，这是我们跟AI最大的区别
7、22:23 我用AI重跑了一遍A股估值模型，结论是按当前位置，未来三年累计可能要跌20-30%
8、27:38 “赚到比赚过更重要”，个人投资者没有基准考核，按绝对收益想问题
9、29:32 为什么会开始研究CTA？CTA靠做空捕捉收益，是策略里唯一缺失的一块
10、36:52 一半动量（追涨杀跌），一半价值（越跌越买），看起来思路完全矛盾，但大量研究证明这两个策略都没有圣杯，也都有自己难受的时间
11、43:47 详细拆解目前的仓位结构：50%动量（创业板、科创、美股、商品ETF轮动）+ 50%价值（红利、小微盘、指增）+ 新买入一只CTA私募
12、01:06:41 A股这一年多根本没有真正的轮动，这一波AI行情，如果光模块、芯片结束了，可能大牛市就结束了
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你对节目的任何建议，或者你有任何在节目中想听到的话题和想邀请的嘉宾，都欢迎与我们联系。大家可以登录雪球APP给“厚雪长波官方发布”发私信，或者发邮件至[email protected]。
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最近有越来越多的听友联系我们想了解更多关于私募投资的内容，但这是一个相对比较独立的投资类别，比如对客户有一定的资金门槛要求，以及投资私募基金需要经过合格投资者认证。为了不影响大家对《厚雪长波》的整体收听体验，关于私募投资的内容我们新开了一档播客，叫《厚雪私募班》。在这里我们会每周更新雪球基金私募产品研究团队的最新观点，以及分享和众多头部管理人的深度交流。对私募投资感兴趣的听友们可以关注起来啦！
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现在市场瞬息万变，一天没关注可能就要涨跌个100点。我们新推出了一档播客叫《厚雪晚班车》，每天下午六点半发车，用10分钟的时间，在你下班的路上，帮你快速整理当天的市场行情以及背后的归因，另外再和你分享一些有用的投资方法论。每天积累一点，让你不会漏掉最重要的信息。可以配合着《厚雪长波》一起听～
关于我们
《厚雪长波》是由雪球出品的，一档和投资相关又不止于投资的节目。本节目由声湃提供品牌播客制作顾问服务。在这档节目中，我们会邀请对投资有见解、有故事的嘉宾和球友，一起来分享他们的投资日常、生活态度。我们希望通过不同观点的碰撞，和大家一起发现投资机会，共同缓解投资焦虑，让财富的雪球越滚越大。
雪球成立于2010年，从投资社区出发，现已成为极具影响的集投资交流交易于一体的在线综合财富管理平台。雪球目前已拥有超过7800万用户，聚集了国内对投资感兴趣、有见解，对权益资产接纳度较高的人群。

👨本期嘉宾：@villike｜雪球球友
白酒，曾经是中国最确定的生意之一。
但这几年，这份确定性正在被一点点磨损。批价下行、渠道积压、消费场景收窄，2025年的财报一出，更是让市场哗然——茅台首次双降、五粮液财务洗澡、泸州老窖断崖下滑，高端白酒的增长逻辑可能正在经历十年来最严肃的一次拷问。
这期节目我们请来了雪球球友villike。他2013年入市就开始遵循格雷厄姆的方法论，用他的话来说，泸州老窖就是他的股市“初恋”，随后又买入了茅台，两只高端白酒都持有超过十年，中间只做过一次减仓。在节目录制过程中，villike帮我们梳理了茅台这些年客群的几次迭代、i茅台对于如今茅台的意义等等；而对于泸州老窖，他同样回顾了其从"名酒变民酒"的战略失误，到如今大单品的重建，再到少有人注意的38度国窖1573在北方市场悄然成为"神一般的存在"。
当被问及如何应对行业的一次次波动和市场上不同观点的碰撞时，他提到：你如果太关注宏观，或者太抠细节，都不行，你得在这两者之间找到平衡。
在这个很多人开始动摇的时间节点，相信大家都想搞清楚，白酒是否还能够打破如今的负面叙事？礼品文化还撑得住高端定价吗？这门生意还值得长期持有吗？让我们带着这一系列问题，一起听听他怎么看。
本期剧透
1、03:52 2013年进入股市，第一只就是泸州老窖
2、05:31 早期追随格雷厄姆分析白酒行业，茅台当时只能居于泸州老窖之下
3、11:14 这轮新的负面叙事，跟早期三公消费受限后的那轮相比，有何差异？还是一个历史的再现？
4、14:19 投资白酒企业不需要有很强的商业洞察力，再怎么懒，天天捣鼓＋借助AI，基本上半个月一个月，也会有基本的认知了
5、17:10 茅台的客户结构怎么变化、往哪里变化，是研究茅台最重要的问题之一
6、21:50 白酒这门生意最独特之处在于它的金融属性
7、31:13 茅台总是跟最强势或经济上最有话语权的群体绑定在一起，但它本身是一个相对被动的接受者
8、33:34 投资的话，你要在宏观和微观中找到平衡，不要钻牛角尖
9、36:36 如何看待茅台的首次双降？
10、51:16 i茅台表面上看是双输，但却是茅台做的一件非常正确的事情
11、59:40 泸州老窖如何从名酒到民酒？
12、01:11:43 我个人认为一家公司的低谷期一定不会超过三年，最晚可能2027年底也差不多可以走出来了
13、01:15:48 泸州老窖在明修栈道，暗度陈仓，这些年它悄摸摸培养出来了一个大单品——38度的国窖1573
14、01:22:08 哪个时代的年轻人也不怎么喝白酒的，但到了我这个年纪给长辈送礼，拿出茅台的感觉是不一样的
15、01:27:36 白酒还是好的红利股吗？
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👨本期嘉宾：@戴旻｜富达基金多元资产部投资策略总监
美国总统特朗普在上周五刚刚结束对中国的正式访问。这次行程里，除了庞大的政府团队，还有一个很值得关注的细节：随行的企业家名单，几乎浓缩了当下美国最核心的资本与产业力量——从华尔街到硅谷，从金融资本到AI基础设施。
很多人把这次访问理解成一次外交事件，但如果站在投资和资产配置的视角来看，它更像是一次全球资本市场“核心变量”的集中呈现。因为今天的中美关系，可能比过去任何一个时期都更加复杂，也更加深刻地影响着全球市场——这里既有全球最大两个经济体之间的经贸往来与供应链重构，也有AI时代最核心的技术竞争与产业协同；既有关税、贸易与地缘层面的博弈，也牵动着美元、资本流动、全球风险偏好以及各类资产的定价逻辑。
更重要的是——过去几年，全球市场经历了太多波动：关税战、地缘冲突、通胀、加息、AI浪潮、供应链重构……很多人会发现，现在越来越多资产的背后，其实都绕不开同一条主线：中美关系。甚至某种程度上来说，一个真正意义上的全球资产配置，是不可能脱离对中美两国基本面、产业趋势与政策周期的理解的。
所以这一期节目，我们邀请到了富达基金多元资产部投资策略总监戴旻。富达作为一家拥有深厚全球资产配置经验的资管机构，对于全球宏观周期、AI产业趋势以及跨市场资产定价，都会有非常体系化的观察。
节目里，我们会重点聊清楚：今天的钱，尤其是在特朗普访华之后，我们到底应该往哪里放？在达成“中美建设性战略稳定关系”的新定位共识之下，我们到底该如何看待影响全球资产配置的几个最重要的中美要素，具体一点来说：我们该如何看待中美宏观经济和基本面的未来趋势？中美AI产业将如何发展、泡沫到底存在吗？如何面对一个全球资本市场都集中在AI的超级单边行情？美股和A股市场的相关性是否越来越弱？中美经贸关系以及地缘政治冲突又在如何影响全球资产配置的大类选择和权重配置？如何看待不同资产在当前市场的配置价值？
这一期节目，希望能给你一个更完整、更长期的视角。
本期剧透
1、02:03 刚从富达波士顿总部回来，感受到的整体投资基调是什么？
2、06:04 特朗普访华：从企业家名单的变化看9年间全球产业格局，大变天！
3、08:47 AI还在早期？类比电力和互联网，这个进度条可能才走到10%
4、13:55 AI会出现第三次崩溃吗？判断泡沫有没有形成，可能只需要看：投下来的每一分钱生产的每一个芯片、每一个内存条是否都实实在在地用上了？
5、21:40 配美股vs配A股，同样都是“配AI”，但背后逻辑完全不同
6、30:18 跨中美市场配置还有意义吗？中美股票相关性还在0.5以内，同时持有仍然有意义
7、38:25 关税战打了这么多年，为什么中国出口反而越来越强？
8、43:21 关税到底如何影响我们的投资决策？烈度会越来越弱？
9、45:17 用经济周期四象限定位中美经济基本面：美国在“增长到过热”之间，中国偏“复苏到增长”之间
10、48:55 具体到投资策略：首先还是要保证多元分散，在内部的结构中随着各个国家经济周期的演进去做调整
11、55:41 霍尔木兹海峡冲突下，黄金的中长期逻辑有没有被破坏？为什么选择有色与工业金属？
12、01:01:47 围绕世界格局变化，富达在大的投资框架上面，有没有一些适应性的调整？
13、01:06:09 今年更重要的还是关注向上的经济周期，以及在宏观碎片化的不确定性之间找到平衡
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👨本期嘉宾：@刘重杰｜招商基金基金经理
猪肉价跌至历史低位，比生姜还便宜，茅台、泸州老窖营收净利双降，创下历史纪录，2026年春天，中国消费市场递出的两张成绩单——一张来自食物链的底部，一张来自消费欲望的顶点。但这期节目想聊的，不只是猪价和白酒。一边是必选消费的周期磨底，一边是可选消费的估值纠结，当科技板块一路高燃，躺平在地板上的消费板块到底什么时候才能迎来反转？
本期节目的嘉宾是招商基金的基金经理刘重杰，他管理着畜牧、食品饮料、红利、A500等多只ETF，兼具量化思维与产业研究视角。用他自己的话说：我是“从小打猪草长大的”，出生在湖北江汉平原，厨房后面就是猪圈。这期对话里，他给出了一个让人重新理解大消费的坐标系：
必选消费和可选消费，分析框架应该完全不一样。 猪肉是刚需标准品，价格再便宜你也不能多吃多少，价格再贵也得买，所以供给的波动才是价格剧烈波动的根本；白酒则不同，剔除高端商务场景之后，它的需求对价格是有弹性的。这两个行业，受经济环境的影响机制，从根本上就不是一回事。他还提出了一个有点“扎心”的判断：食品饮料在GDP中的占比，会缓慢而坚定地下降——这恰恰是一个经济体走向成熟的标志。但这不意味着食品饮料没有投资机会。生意只有这么大规模，不代表这家公司没有利润。而个股层面，他认为：那些已经在布局出海的管理层，是他最愿意关注的信号。
节目里我们一起聊了市场最关心的问题：触发大消费系统行情的开关在哪里？猪价跌穿地板代表着什么？白酒销量下滑、年轻人不喝，逻辑真的成立吗？猪肉、CPI与通胀到底是什么关系？食品饮料行业的天花板在哪里？如何看待消费品出海带来的投资机会？
今天，从肉蛋奶出发，重新理解大消费的投资逻辑。
本期剧透
1、02:09 深耕畜牧养殖+食品饮料，见证消费从高峰到磨底
2、07:52 中国人均猪肉消费真的降了？健康饮食、替代肉类影响有多大？
3、11:15 必选vs可选：猪肉与白酒的投资框架，本质完全不同
4、13:00 猪肉为什么几乎无品牌差异？高度工业化后的标准品逻辑
5、16:01 猪价历史性低位有多严重？猪粮比跌破警戒线，全行业亏损
6、20:46 周期核心指标：能繁母猪、出栏均重、二次育肥，怎么前瞻判断猪价？
7、23:30 散养户加速退出，规模化养殖占比超60%，行业格局彻底变了
8、29:57 猪肉在CPI中占比仅2%，波动大才是关键影响力
9、35:40 扎心数据：食品饮料在GDP占比持续下降，为何龙头依然能赚钱？
10、41:11 消费成长出路：只有出海和差异化才能穿越天花板？
11、49:57 从肉蛋奶到整个食品饮料板块，未来格局是稳固集中还是继续内卷？
12、59:25 消费反转信号：收入驱动＞价格驱动，PPI转正才是关键扳机
13、01:04:33 消费能跟AI、先进制造业起飞吗？结论可能和你想的不一样
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👨本期嘉宾：@奶员外｜雪球球友
这一期节目，我们和球友@奶员外聊了一段“很不典型”的投资路径。他曾经在体制内工作时，阴差阳错接手了家庭账户，从2008年入市，一路从“看不上股市”，到沉迷技术分析；也经历过加杠杆操作，把60万亏到只剩2万的至暗时刻。
此后，他用一套极其克制的交易系统，在接下来的几年里实现了连续正收益：只在市场环境合适时出手、只做强势标的的“第二波”、控制仓位与交易频率、用赔率而不是胜率构建收益。但有意思的是——就在这套方法“被验证有效”之后，他近两年却开始逐渐远离个股，最终彻底收敛为指数投资。
今天的聊天会从@奶员外的亲身经历开始，聊聊为什么一个已经“验证过有效”的方法，会被主动放弃？为什么他说，很多收益更高的策略，从一开始就不适合普通人？以及，一个人可以承受的波动，和一个家庭可以承受的波动，有什么本质区别？
我们常说“投资是赚认知内的钱”，一方面确实是比拼认知与能力，另一方面其实更是比拼你能不能活下来且走到最后。最后，祝大家五一劳动节快乐哦！
本期剧透
1、03:14 入坑起点：老婆2007年被套，“你做不好了我来”——就这么接盘进了股市
2、05:57 2008年大跌没亏钱，反而种下了祸根——人一旦觉得自己天赋过人，后果往往比亏钱更严重
3、08:00 带着60万大军杀赤壁，结果亏得“曹操附体”
4、10:06 只剩2万块时，我做了一件很多人做不到的事：彻底放弃翻本的念头，从零重建交易系统
5、12:34 “好的买点永远在调整后”——我的K线战法核心就这一句话，只抓强势股的第二波，低频、轻仓、严格止损
6、14:29 从不看基本面，不是因为懒，而是K线本身就是所有已知基本面的“果”，再去追因是多此一举
7、17:57 判断市场顶部有一个民间指标：当你的丈母娘开始向你推荐股票，广场舞大妈开始分享今天赚了多少……
8、20:20 2014年底辞职的导火索，不是股票赚了多少钱，而是丈母娘说要帮他出双胞胎女儿的奶粉钱
9、21:56 聊到全职炒股：我们真的不建议你这么做
10、36:44 从K线派到指数信徒，转变发生在熊市里：个股跌了有人说故事，指数跌了你只需要相信一件事——中国经济会不会更好？
11、44:38 怎么看A股“总回到3000点”？经济增长和股市强弱有没有必然关系
12、47:07 一个大宽基打底，一个消费和一个科技两大护法就够了
13、57:43 指数投资最简单的三七战法！人有时候需要的不只是答案，是一群人一起扛
14、01:03:06 你得用小钱去试，别拿全部身家赌一个“想象中的方法”
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